作者：魏翔宇 王蓬
近年來，國企重組整合已經(jīng)成為國資國企改革的大趨勢。從央企到地方國企，整合重組能夠迅速做大主體，提升信用評級，降低融資成本，還會產(chǎn)生良好的業(yè)務(wù)協(xié)同，也成為各級政府今后一段時間推進(jìn)國有經(jīng)濟(jì)布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整、推動國有企業(yè)做優(yōu)做強(qiáng)做大的重要手段。
從地方國資平臺的角度來看，在政府債務(wù)強(qiáng)管控、融資難度加大的背景下，為了有效化解地方債務(wù)風(fēng)險，多地政府出臺政策文件推動平臺企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展，其中湖南、江西、陜西、甘肅等地明確提出要加大力度開展平臺公司的整合重組工作，甚至提出了具體的數(shù)量目標(biāo)。
一、各地國資平臺整合重組的通用做法
從不同縣市區(qū)平臺企業(yè)重組整合的實踐經(jīng)驗來看，通常整合后的國資平臺頂層架構(gòu)有“1+N”和“N+N”兩種模式。
“1+N”模式：盡可能整合轄區(qū)內(nèi)所有資產(chǎn)資源，組建綜合性城市發(fā)展控股集團(tuán)，并下設(shè)若干專業(yè)化發(fā)展子公司。
“N+N”模式：整合轄區(qū)內(nèi)相關(guān)國有產(chǎn)權(quán)組建若干產(chǎn)業(yè)發(fā)展集團(tuán)，分別明確戰(zhàn)略定位和發(fā)展方向，并在產(chǎn)業(yè)集團(tuán)下設(shè)若干專業(yè)化發(fā)展子公司。
二、國資平臺重組整合中核心主體的選擇 （一）
以現(xiàn)有核心國資平臺為主體
典型案例：2022年1月，湖北省宜昌市以建投集團(tuán)為主體，整合了交旅集團(tuán)、桃花嶺飯店、物資集團(tuán)、峽州集團(tuán)、大橋集團(tuán)、三峽設(shè)計集團(tuán)及國投集團(tuán)的部分產(chǎn)業(yè)，成立宜昌城發(fā)集團(tuán)。重組完成后，宜昌城發(fā)集團(tuán)成為聚集宜昌市最優(yōu)質(zhì)的資源、最強(qiáng)大的資本、最豐厚的資金的現(xiàn)代化企業(yè)集團(tuán)。整合前在宜昌市諸多平臺公司中，建投公司實力最強(qiáng)，整合后集團(tuán)的主體宜昌城發(fā)集團(tuán)即由建投公司更名而來。
適用背景：整合前轄區(qū)內(nèi)國有企業(yè)、國有資產(chǎn)資源相對分散，平臺公司存在一定的同業(yè)競爭情況，且待合并范圍內(nèi)的國資平臺實力存在較大差異，重組整合時可選擇資產(chǎn)規(guī)模相對較大、營收情況良好、在當(dāng)?shù)負(fù)碛辛己每诒钠脚_公司作為國有資本投資運營主體，控股合并待合并范圍內(nèi)的其他國有企業(yè)，此種方式也是目前重組整合中最廣泛應(yīng)用的模式之一。此外，轄區(qū)內(nèi)核心國資平臺公司存在債務(wù)壓力過大、融資能力不夠等問題，通過注入其他國有產(chǎn)權(quán)后，可有效解決相關(guān)問題的也適用此種模式。
優(yōu)勢：一是母公司在待合并主體中實力較強(qiáng)，重組整合后能有效管理納入整合的子公司，或可從融資、戰(zhàn)略等維度統(tǒng)籌并表子公司，最大程度實現(xiàn)多方資源互補和產(chǎn)業(yè)協(xié)同，通過重組后集團(tuán)組織體系和業(yè)務(wù)體系重構(gòu)，實現(xiàn)集團(tuán)綜合實力的快速提升；二是對于地方國資平臺，債務(wù)壓力普遍較高，重組整合后有助于地方國資集團(tuán)獲取更高的信用評級和資本市場的認(rèn)可，有效降低區(qū)域綜合融資成本。
不足：通常被合并主體和核心企業(yè)原處于同一層級，重組整合后形成管控與被管控關(guān)系，因?qū)蛹壴黾尤菀自斐杀缓喜⒅黧w的不滿。一是由于母公司實力較強(qiáng)，有意愿和能力對劃入子公司實施實質(zhì)管理，而子公司更傾向于并表管理，多法人沖突會對重組整合后的集團(tuán)化管理產(chǎn)生不利影響；二是部分劃入子公司為非融資平臺性質(zhì)，合并后大量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)被合并方統(tǒng)籌，容易因誤解而產(chǎn)生不滿的情緒；三是整合后集團(tuán)將實現(xiàn)統(tǒng)一授信，以及對融資的統(tǒng)籌安排，也容易引起子公司的不滿。
從當(dāng)前實踐來看，此種模式主要是以區(qū)域內(nèi)城市建設(shè)類主體為核心企業(yè)，一是由于這類企業(yè)在過去長時間內(nèi)主要承擔(dān)了城市的建設(shè)投融資任務(wù)，通常負(fù)債率較高，需要政府持續(xù)匹配大量的資產(chǎn)，二是作為城市建設(shè)運營的主抓手，與政府關(guān)系良好，以及特有的業(yè)務(wù)屬性，更容易獲得高評級。 （二）
以新設(shè)國資平臺公司為主體
典型案例：2019年9月，長沙城發(fā)集團(tuán)由長沙市國資委出資500億元成立，長沙市國資委將長沙城投和長沙先導(dǎo)100%股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)至長沙城發(fā)集團(tuán)。之后市國資委下發(fā)意見，對重組后長沙城投、長沙先導(dǎo)兩家公司的子公司進(jìn)行再次整合，推動內(nèi)部資源重組。長沙城發(fā)集團(tuán)為新設(shè)成立，且在內(nèi)部整合重組初步完成后，為更好的發(fā)揮協(xié)同作用，對子公司也進(jìn)行了整合。
適用背景：待合并范圍內(nèi)的企業(yè)實力相當(dāng)，通過各級國有資本產(chǎn)權(quán)主體的股權(quán)、資產(chǎn)無償劃轉(zhuǎn)等方式，合并重組成為一個綜合性國資平臺公司，原各方主體保留成為子公司；原待合并企業(yè)均存在一定問題，新設(shè)主體通過融合各方優(yōu)勢、優(yōu)秀領(lǐng)導(dǎo)人員等，構(gòu)建出新的管控模式，可實現(xiàn)集團(tuán)利益最大化。
優(yōu)勢：一是從新設(shè)主體本身來看，新設(shè)合并主體無歷史遺留問題，無業(yè)務(wù)發(fā)展包袱，不在監(jiān)管名單內(nèi)，融資限制少，且重組整合后企業(yè)主體獲得大量資產(chǎn)和收入，利于開展多種方式融資；二是從區(qū)域各方主體來看，由于被合并各方實力相當(dāng)，如果選擇吸收合并的方式，由平級企業(yè)變成管控與被管控的關(guān)系，可能造成其他被整合各方的不滿，從而影響整合效果；三是新設(shè)主體更利于操作管理團(tuán)隊優(yōu)化，也有利于打破原有的治理和業(yè)務(wù)困境。
不足：一是合并主體為新成立公司，而信用評級、發(fā)行債券等對企業(yè)的存續(xù)期有一定要求，如AAA企業(yè)信用評級需要企業(yè)成立滿三個會計年度，且近三年均有主營業(yè)務(wù)收入，因此整合重組后的主體難以短期在資本市場獲得認(rèn)可；二是原各公司可能在資本市場有融資活動，企業(yè)出資人出現(xiàn)變化后，需要及時披露說明該事項對企業(yè)發(fā)展和償債能力的影響，減少投資者的質(zhì)疑，因管理層級增加，在短期內(nèi)可能會對原公司在資本市場的發(fā)展產(chǎn)生不利影響；三是由于合并主體新設(shè)成立，在能力培養(yǎng)、組織管控、業(yè)務(wù)發(fā)展等方面缺乏經(jīng)驗，而下屬子公司已經(jīng)發(fā)展成熟，存在先子后母的情況，在融合過程中母公司話語權(quán)較弱，可能難以對子公司實施實質(zhì)管理，資產(chǎn)資源和業(yè)務(wù)發(fā)展的協(xié)同性發(fā)揮不到位；四是未曾在資本市場亮相，需要一定的積累。
從當(dāng)前實踐來看，地方國資平臺的重組整合首要解決的是債務(wù)風(fēng)險的控制與化解，由于新設(shè)合并并不能夠較快取得更高的信用評級，因此新設(shè)合并的方式相對吸收合并占比較少。 （三）
以存量優(yōu)質(zhì)子公司為核心主體
典型案例：2013年7月，鄭州市發(fā)布“關(guān)于深化投融資體制改革的實施意見”，組建鄭州發(fā)展投資集團(tuán)有限公司，鄭發(fā)投集團(tuán)為依托鄭州市城區(qū)路網(wǎng)建設(shè)管理有限公司而組建的綜合性平臺公司，并同步將市建投集團(tuán)公司、交建投公司、鄭州森威林業(yè)公司、鄭州水務(wù)投資公司、鄭州商都文化公司等5家市級投融資公司作為子公司并入鄭發(fā)投集團(tuán)，使其成為資產(chǎn)規(guī)模超700億元，具有較強(qiáng)融資能力、擔(dān)保能力、投資能力，集團(tuán)化、規(guī)?；耐度谫Y母公司。
適用背景：實踐過程中存在一些地方性平臺公司實力相當(dāng)，政府出于提升融資能力的考慮對平臺公司進(jìn)行整合時，需要盡快提升信用評級和取得資本市場認(rèn)可，此時以現(xiàn)有平臺公司作為核心主體是最好的選擇，但在主體企業(yè)的選擇上涉及到各方利益，存量主體的債務(wù)問題等，難以有合適的公司。此時在被合并范圍內(nèi)的企業(yè)中，考慮選擇歷史遺留問題較少、債務(wù)負(fù)擔(dān)較輕、原層級較低的公司，通過提升其企業(yè)層級，作為合并重組核心主體企業(yè)會成為最佳選擇。
優(yōu)勢：與新設(shè)合并模式的優(yōu)勢基本一致，歷史包袱較輕、基本不會在監(jiān)管名單內(nèi)，也可以平衡重組整合過程中各方的利益關(guān)系。不同之處在于核心企業(yè)并不是新設(shè)成立的，因此重組整合成為企業(yè)集團(tuán)后，不受成立時間限制，可以較快提升信用評級，獲取資本市場的認(rèn)可，降低融資成本，解決化債等問題。
（四）
“以市帶縣”新模式下的核心主體選擇
典型案例：2021年2月，縣級平臺大荔城投的控股股東渭南市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會將其所持大荔城投60%股權(quán)，無償劃轉(zhuǎn)至渭南產(chǎn)投集團(tuán)。合并前渭南產(chǎn)投資產(chǎn)總額約92億，負(fù)債率48%，信用評級AA；大荔城投資產(chǎn)總額約48億，負(fù)債率22.01%，信用評級AA-。重組合并的雙方情況相對良好，且渭南國資直接控股大荔城投，降低了整合難度。
適用背景：中西部的縣區(qū)級國資平臺公司，由于政府財力較弱、產(chǎn)業(yè)不發(fā)達(dá)等原因，融資壓力更大，為更快提升融資能力，盤活地方資產(chǎn)資源、走入資本市場，新疆、內(nèi)蒙古、陜西、甘肅、河南等地均提出推行“以市帶縣”的平臺公司重組改革模式。
優(yōu)勢：“以市帶縣”模式，一是有利于解決短期內(nèi)市級平臺公司規(guī)模做大，融資能力提升的問題，縣級平臺公司也可借力上級平臺公司增信以及通道等提升融資能力；二是通過市縣兩級平臺公司合作，雙方可合作開發(fā)縣區(qū)內(nèi)項目，利于給市級平臺包裝優(yōu)質(zhì)項目，也利于開展項目融資。
不足：一是從長遠(yuǎn)來看，“以市帶縣”只能暫時提升縣級平臺公司融資能力，以時間換空間，最終還是需要通過找到縣域優(yōu)勢資源，發(fā)展優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，建立明晰政企合作機(jī)制，實現(xiàn)縣級平臺公司的轉(zhuǎn)型發(fā)展；二是目前“以市帶縣”都是有選擇的對表現(xiàn)相對良好的縣域平臺公司進(jìn)行股權(quán)調(diào)整，對于債務(wù)壓力沉重、資產(chǎn)質(zhì)量不高的縣級平臺公司，貿(mào)然進(jìn)行“以市帶縣”重組整合可能會將市級平臺拉入化債的漩渦，從而造成更大規(guī)模的債務(wù)風(fēng)險；三是操作難度大，縣級平臺公司和市級平臺的實際控制人不同，重組整合難度要大，需要協(xié)同的利益方也更多。
從當(dāng)前實踐來看，縣級平臺公司整合并入市級平臺公司，雖然多采用并表管理的方式，但是作為縣級平臺公司的股東，市級平臺公司為了控制風(fēng)險往往會監(jiān)管縣級平臺公司的融資和投資等重大事項，降低縣級平臺公司的運作效率。 對于縣級政府來說，通常會采用“兩條腿”走路，即組建兩大國資平臺，一個“以市代縣”，一個由縣政府實控，這樣在項目投資主體選擇中往往會增加一些博弈因素。因此在“以市帶縣”的重組整合過程中，需要根據(jù)不同地區(qū)的實際情況，提前設(shè)計好平衡各方利益的重組模式。
